今年又是打破市场一致预期的一年，年初大家纷纷表示对今年市场的看好，然而过去近半年的表现并不太尽如人意，除了“中特估”和人工智能外，市场亮点并不多。

(资料图)

关于“中特估”的投资价值，我之前写过很多分析文章，简单来说我认为“中特估”行情的本质就是低估值股票向上的均值回归，尽管前期一段时间该板块出现10%左右幅度的向下调整，但年初至今红利低波指数依然有12.72%（截至6月1日）的涨幅，仍属于年初至今市场中的强势板块，未来该板块的表现我认为依然值得期待。

今年“中特估”表现得如此亮眼，然而“深度价值“风格基金经理姜诚今年以来的业绩并不太尽如人意，其管理的中泰星元价值优选年初至今下跌5.46%（截至6月1日），显著跑输一众红利指数。作为互联网上最早发掘并持有姜诚的自媒体，本文想就这个问题同大家展开聊聊。

一、姜诚今年的业绩如何？

姜诚近两年作为市场中关注度颇高的深度价值风格基金经理，管理规模快速膨胀，目前他共管理8只基金产品，合计管理规模已高达166.6亿，在A股市场深度价值风格基金经理中他的管理规模仅次于丘栋荣。

下表为姜诚管理的基金产品列表：

数据截至：2023年6月1日

具体到这些产品：

中泰星元、中泰玉衡、中泰兴为和中泰元和四只产品采用相同的策略，唯一的区别应该在于后面两只产品可投港股，这几只产品算是他的代表性，年初至今的平均跌幅在5%左右（截至6月1日）。

中泰红利优选和中泰红利价值与上述四只产品不一样，主要对标中证红利指数，并非对标全市场，可以近似理解为中证红利指数增强基金，因此今年的业绩与上述产品存在差异。目前该产品已经增聘基金经理王桃，合理推测这两只产品后面的管理可能会逐渐交给新人。

中泰兴诚为他和田瑀共管的产品，由于今年两位基金经理均恰好把各自的表现较优的股票纳入组合，从而起到了“1+1>2“的效果，表现好于他们俩各自的代表作。个人认为这多少有一定运气成分，因为如果他们有在自己持仓中一直优中选优的能力，那么他们应该也可以通过进一步得权重调整把自身产品的业绩做得更好。

中泰双利为姜诚和商园波共同管理的10%权益中枢的固收+产品，应该是姜诚负责权益，商园波负责债券。截至今年一季报该产品目前没有权益仓位，不太清楚是出于何种考虑。

对于深度价值基金经理而言，今年5%左右的跌幅并不算理想，徐彦、杨鑫鑫、鲍无可、伍璇和曹名长今年以来代表作的涨幅分别为6.94%、15.11%、12.94%、8.05%和0.8%，这些深度价值基金经理的业绩均要好于姜诚。此外，今年丘栋荣的业绩与姜诚一样，同样不是特别理想，其管理的中庚价值领航年初至今下跌5.93%。

二、为什么姜诚今年业绩表现不好？

近两年由于顶流基金经理业绩落寞，一旦碰到某个高知名度基金经理一段时间业绩不好，大家都会第一反应将业绩不佳归结为庞大的管理规模，对此我个人一直是持强烈怀疑态度的。

规模对业绩肯定是有负面影响的，但这种负面影响肯定不是立竿见影的，而是一个长期的过程。短期行情的好与坏基本只能靠Beta来解释，2019-2020年也有非常多的百亿基金经理，当时大家并没有觉得规模大有什么问题，这些大规模基金经理的业绩反而越来越好。2021年之后随着那些顶流基金经理追捧的赛道走向沉寂，这些管理规模较大的基金经理才遭遇了业绩困境。

这一点对于低换手的选股型选手而言更是如此，像姜诚的年度换手率在2倍以内，偏向大盘股，投资风格偏左侧（越跌越买，越涨越卖），这样特点的基金经理对规模的敏感性并不高，因为：

（1）大盘股流动性强，能够更好的满足大规模基金的投资，可以想象在主要持仓标的上，管理规模160亿的姜诚与管理规模60亿的姜诚并不会有什么特别大的变化。

（2）逆向投资风格意味着逆市场而行，往往交易成本要比右侧交易成本低，打个比方，对于一只正在快速上涨的股票，以现价进行买入的难度是要远高于以现价进行卖出的难度；对于一只正在快速下跌的股票，以现价进行买入的难度是要远低于以现价进行卖出的难度。

（3）观察姜诚代表作中泰星元各期持仓换手率，可以发现尽管去年规模快速膨胀，但该产品的换手率并未出现下降反而出现上升，2022年中泰星元的换手率为220%，2019-2021年中泰星元的换手率则分别为154%、181%和167%。这一点与很多基金经理在规模快速膨胀后换手率下降存在显著差异，换个角度理解，目前的规模对姜诚的投资并没有带来明显的约束。

那么如果不是因为规模，是因为什么影响姜诚今年以来的业绩呢？

我认为还是投资的方向问题，尽管今年以来中特估表现很好，但由于市场结构性行情无处不在，这并不意味着所有低估值股票均会有不错的表现。翻开中泰星元今年年初持有的前十大成分股，年初至今这十只股票中只有2只股票录得正收益，其他8只股票均是下跌的而且不少个股跌幅还不小，比如像建发股份、万科、扬农化工这些股票的跌幅均在20%左右，除此之外还有不少个股的跌幅在10%左右。与“中特估”对应的个股主要为中字头的央企\国企有所不同的是，中泰星元持有的很多重仓个股有不少均为民营企业，“中特估”行情来了，这些股票与这个概念相关度本身不高，行情来了也很正常。对照之下，其他深度价值风格基金经理由于持仓与市场今年风格更为契合，今年业绩要比姜诚业绩好得多。

如果看这个问题？首先，我觉得可以消除大家的一个疑问，姜诚今年的业绩不佳并非因为规模，而是持仓结构的问题，持仓结构归根结底也是Beta问题，某些细分行业及板块Beta表现不及低估值板块整体表现，从而导致业绩表现不理想。其次，在排除掉管理规模的影响后，我觉得剩下的就是事关对基金经理的信任。

三、如何看待姜诚的后续表现？

这个问题事关是否信任姜诚，对此我认为是没有什么疑问的，经过这么多年的观察，他无论业绩好与坏，始终能够坚持既定的投资风格不动摇，言行一致，而且取得了不错的投资业绩，相信这一次也不会例外。

随着姜诚业绩阶段性落后，质疑他的声音开始变得多了起来，比如有些人会认为他在互联网及季报中分享的内容经常大而空，缺乏实质性的内容。对此我的看法并不完全如此，一方面我参加过多次姜诚的内部路演交流，在这些相对小范围的交流中，能够看到他对很多微观的问题的详细思考过程；另一方面他在公开场合谈到很多问题时并没有给出明确的答案，但却通过不断抛出问题的形式变相的表达了自己对很多问题的看法。当然针对大家质疑的这一点，我觉得姜诚也许适当改进下，比如在定期报告中多谈谈自己最近一段时间在研究上的主要工作以及在投资操作上的一些思考，毕竟很多投资者对于姜诚的投资理念已经熟稔于心，很多投资者希望看到他在管理基金上的具体思考过程，这个或许可以进一步拉近持有人同基金经理的距离。

既然我仍然信任姜诚，那么我认为未来业绩回归也就是时间问题了。

当然还有一个问题是目前他的管理规模，对于这个问题我还是想重复之前的观点，对于他这种风格的基金经理，管理规模扩容对他短期业绩的影响是有限的，目前的规模对他业绩的负面影响应该不至于太大。我认为厘清这一点非常重要，对于值得信赖的基金经理，我认为也要对他们进行左侧交易，不是在他们业绩最不理想的时候进行减仓，而是在业绩表现极端好的时候进行减仓，如果此时以姜诚管理规模大作为理由进行减仓，我觉得很容易错失后面的表现。

当然如果大家觉得他的管理规模过大，需要适当进行调仓，我觉得也应该等他今年以来的业绩回到一个相对比较正常的水平，届时从容对组合进行再平衡会更好。

免责声明：以上内容仅供参考，并不构成投资建议。基金有风险，投资需谨慎。

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